Επενδύσεις σε ομόλογα

Στην αγορά χρεογράφων, συμμετέχουν επενδυτές που αγοράζουν και πωλούν ομόλογα  διαπραγματεύσιμα σε οργανωμένες ή μη αγορές συνεπώς καθίστανται αυτομάτως πιστωτές του εκδότη των ομολόγων αυτών. Οι εκδότες ομολόγων μπορεί να είναι από κράτη και ενώσεις κρατών μέχρι εταιρίες, οργανισμοί και οποιοδήποτε νομικό πρόσωπο.

Οι θετικές προσδοκίες των επενδυτών ομολόγων είναι η πληρωμή τόκων (κουπονιών) προς αυτούς από την εταιρία (εκδότης), σε συγκεκριμένα χρονικά διαστήματα ή στη λήξη του ομολόγου. Οι δύο βασικές μορφές επιτοκίων που περιέχονται στους όρους του ομολόγου είναι σταθερό και κυμαινόμενο. Επίσης, στις οργανωμένες αγορές οι επενδυτές μπορούν να επωφεληθούν από την ενδεχόμενη άνοδο των τιμών των ομολόγων. Στους όρους του ομολόγου κατά την έκδοση αναφέρονται ρητά τα χαρακτηριστικά όπως η ονομαστική αξία, η ημερομηνία λήξης, η συχνότητα πληρωμής των κουπονιών και το επιτόκιο του ομολόγου τα οποία το συνοδεύουν καθ’ όλη τη διάρκεια της ζωής του μέχρι τη λήξη του.

Η Απόδοση στη Λήξη (YieldtoMaturity – YTM) ορίζεται ως το ποσοστό επί τοις εκατό της απόδοσης ενός ομολόγου ή άλλου μακροπρόθεσμου χρεογράφου σταθερού εισοδήματος εφόσον ο επενδυτής το αγοράσει και το κρατήσει μέχρι τη λήξη του. Η απόδοση υπολογίζεται σε σχέση με την τιμή της αγοράς, την απόδοση του κουπονιού, στην αξία αποπληρωμής του κεφαλαίου (RedemptionValue), στην διάρκεια του χρόνου μέχρι τη λήξη και στο χρόνο που μεσολαβεί μεταξύ της συχνότητας της καταβολής των κουπονιών. Αναγνωρίζοντας τη χρονική αξία του χρήματος, η Απόδοση στη Λήξη είναι το προεξοφλητικό επιτόκιο στο οποίο η παρούσα αξία όλων των μελλοντικών πληρωμών θα ήταν ίση με τη σημερινή τιμή του ομολόγου/χρεογράφου.

Τα ομόλογα διαπραγματεύονται με τιμή βάσης (basisvalue) το εκατό (100) το οποίο αντιστοιχεί στην ονομαστική αξία του ομολόγου (parvalue ή facevalue ή nominalvalue). Κατά τη διάρκεια ζωής του το ομόλογο μπορεί να διαπραγματεύεται με τιμή πάνω από την ονομαστική του αξία (100) οπότε διαπραγματεύεται με ανατίμηση (premium), ή κάτω από το 100 οπότε το ομόλογο διαπραγματεύεται με έκπτωση (discount) . Η τιμή των ομολόγων επηρεάζεται σε αρκετά μεγάλο βαθμό από την πιστοληπτική διαβάθμισή τους.

Στην αξιολόγηση των εκδοτών ομολόγων υπεισέρχονται διεθνούς κύρους  Εξειδικευμένες Εταιρίες Αξιολόγησης – ΕΕΑ (CreditRatingAgencies – CRA) οι οποίες εκτιμούν τον πιστωτικό κίνδυνο των κυβερνήσεων, των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, των επιχειρήσεων και γενικά των εκδοτών χρεογράφων σταθερού εισοδήματος. Τα αποτελέσματα της αξιολόγησης αποτελούν πολύτιμο οδηγό για τους συναλλασσόμενους, τους αποταμιευτές και τους επενδυτές που σταθμίζουν τους πιθανούς κινδύνους μη αποπληρωμής ή της πτώσης της αγοραίας τιμής των ομολόγων.

Οι τρεις πιο γνωστές ΕΕΑ που αναπτύσσουν τη δράση τους σε διεθνές επίπεδο χρησιμοποιούν τις εξής κλίμακες για την πιστοληπτική βαθμολόγηση των ομολόγων :

-               Standard and Poor’s   AAA, AA+, AA, AA-, A+, A, A-, BBB+, BBB, BBB-

-               Moody’s                                 Aaa, Aa1, Aa2, Aa3, A1, A2, A3, Baa1, Baa2, Baa3

-               Fitch Ratings                         AAA, AA+, AA, AA-, A+, A, A-, BBB+, BBB, BBB-

Κάθε χρονική στιγμή, μπορεί να εκτιμηθεί η εύλογη αξία (δίκαιη αποτίμηση – fairvalue) ενός ομολόγου. Στην ουσία υπολογίζεται το άθροισμα της παρούσας αξίας των μελλοντικών πληρωμών τόκων με την παρούσα αξία της ονομαστικής αξίας του ομολόγου, την οποία πληρώνει ο εκδότης του ομολόγου κατά τη λήξη του.

Δεδουλευμένοι τόκοι (AccruedInterest):  είναι οι τόκοι που έχουν συσσωρευτεί μεταξύ μιας πληρωμής και της επόμενης πληρωμής κουπονιού ή της πώλησης του ομολόγου. Κατά το χρόνο της πώλησης του τίτλου, ο αγοραστής πληρώνει στον πωλητή την τιμή του τίτλου πλέον των δεδουλευμένων τόκων  (plusAccruedInterests) που υπολογίζεται πολλαπλασιάζοντας την τιμή του κουπονιού με το κλάσμα της χρονικής περιόδου που πέρασε από την τελευταία πληρωμή κουπονιού.

Τα ομόλογα κατηγοριοποιούνται σε απλά (μη σύνθετα) ομόλογα σταθερού ή κυμαινόμενου επιτοκίου και σε σύνθετα ομόλογα που εμπεριέχουν στους όρους τους κάποιο δικαίωμα ή παράγωγο.

Η κατηγορία των απλών (μη σύνθετων) ομολόγων (Straight Bonds or Plain Vanilla Bonds) περιλαμβάνει τέσσερα βασικά είδη :

  • Ομόλογο χωρίς τοκομερίδια – κουπόνια (Zero – Coupon Bond): Δίνει το δικαίωμα σε μια μόνο καταβολή (κατά τη λήξη) σε όλη τη διάρκεια της ζωής του. Εκδίδεται σε τιμή κατώτερη της ονομαστικής αξίας και εξοφλείται στην ονομαστική του αξία.
  • Ομόλογο με τοκομερίδια-κουπόνια (Coupon Bond): Εκδίδεται στην ονομαστική του αξία και ο εκδότης είναι υποχρεωμένος να καταβάλει την ονομαστική αξία του ομολόγου κατά τη λήξη αυτού, ενώ ενδιάμεσα κατά τη λήξη κάθε τοκοφόρας περιόδου πληρώνει τόκο με βάση ένα σταθερό επιτόκιο το οποίο ορίζεται κατά την έκδοση του ομολόγου και δεν αλλάζει κατά τη διάρκεια ζωής του ομολόγου. Χαρακτηριστικό παράδειγμα αποτελούν το Treasury Bond, το οποίο είναι μακροπρόθεσμο ομόλογο του θησαυροφυλακίου των ΗΠΑ με κατώτερη ονομαστική αξία τα χίλια (1000) δολάρια. Συνήθως έχει λήξη 10, 20 ή 30 έτη και πληρώνει κουπόνι κάθε έξι (6) μήνες μέχρι τη λήξη του, οπότε η τελευταία πληρωμή κουπονιού συμπίπτει με την αποπληρωμή της ονομαστικής του αξίας.
  • Ομόλογο με Κυμαινόμενο Κουπόνι (Floating Rate Bond ή Floating Rate Note – FRN):  Είναι ένα ομόλογο με κουπόνι, το οποίο κυμαίνεται σύμφωνα με κάποιο καθορισμένο επιτόκιο αναφοράς (reference rate). To επιτόκιο ενός Ομολόγου με Κυμαινόμενο Κουπόνι (Floating Rate Note), καθορίζεται ως ένα ποσοστό επί ενός δείκτη της διατραπεζικής αγοράς π.χ. +1% επί του Libor (London Interest Bank Rate). Αν ο δείκτης Libor μειωθεί την ημερομηνία αναπροσαρμογής του επιτοκίου, μειώνεται και το επιτόκιο και το αντίστροφο. Τυπικά, ένα FRN είναι ένα μεσοπρόθεσμο ομόλογο, με λήξη συνήθως γύρω στα πέντε έτη. Ως επιτόκιο αναφοράς, εκτός από το τρίμηνο ή εξάμηνο Libor, υιοθετείται η απόδοση του εντόκου γραμματίου του δημοσίου ή το 85% της μέσης απόδοσης του πεντάχρονου ομολόγου του δημοσίου ή το prime rate του επιτοκίου της FED.

Ομόλογα χωρίς λήξη (Perpetual Bond): Είναι ομόλογα χωρίς ημερομηνία λήξης τα οποία δεν εξαγοράζονται αλλά πληρώνουν ένα σταθερό κουπόνι στο διηνεκές.

Παραδείγματα σύνθετων ομολόγων (εμπεριέχουν στους όρους τους κάποιο δικαίωμα ή παράγωγο):

  • Ανακλήσιμο ομόλογο (Callable Bond): Κατά την έκδοση ενός ομολόγου, ο εκδότης ανακοινώνει ότι έχει δικαίωμα να το ανακαλέσει, δηλαδή να το εξαγοράσει και πριν τη λήξη του. Εάν τα επιτόκια της αγοράς μειωθούν πολύ τότε είναι πολύ πιθανόν να γίνει προσφυγή στη ρήτρα ανάκλησης και ο επενδυτής να λάβει το αρχικό του κεφάλαιο, εφόσον υπάρχει ρήτρα εξασφάλισης του κεφαλαίου (εγγύηση), και τους τόκους μέχρι την ημερομηνία της ανάκλησης.
  • Ομόλογο με δικαίωμα πρόωρης αποπληρωμής από τον επενδυτή (Putable Bond): Κατά την έκδοση ενός ομολόγου, αναφέρεται στους όρους που το συνοδεύουν, ότι ο επενδυτής έχει δικαίωμα να απαιτήσει από τον εκδότη την πρόωρη αποπληρωμή του ομολόγου σε μια προκαθορισμένη τιμή και σε ορισμένα χρονικά διαστήματα πριν τη λήξη του. Εάν τα επιτόκια της αγοράς αυξηθούν πολύ, τότε είναι πολύ πιθανόν ο επενδυτής να προσφύγει στη ρήτρα πρόωρης αποπληρωμής.
  • Μετατρέψιμο ομόλογο / ομολογίες (Convertible Bond): Τα ομόλογα αυτά αναφέρουν στους όρους έκδοσής τους ότι μπορούν να μετατραπούν σε μετοχές του εκδότη άμεσα ή μετά από ένα καθορισμένο χρονικό διάστημα και σε καθορισμένη τιμή μετατροπής. Η μετατροπή γίνεται πάντα μετά από απαίτηση του επενδυτή και όχι του εκδότη.
  • Αντίστροφα μετατρέψιμο ομόλογο / ομολογίες (Reverse Convertible Bond) : To ομόλογο αυτό μπορεί να μετατραπεί σε cash debt και μετοχές σε μια προκαθορισμένη ημερομηνία. Το ομόλογο εμπεριέχει ένα ενσωματωμένο παράγωγο επιτρέποντας στον εκδότη να ασκήσει το δικαίωμα αγοράς του ομολόγου σε μια προκαθορισμένη ημερομηνία πριν τη λήξη του για το υπάρχον χρέος ή μετοχές της υποκείμενης εταιρίας. Η υποκείμενη εταιρία δεν πρέπει να σχετίζεται με κανέναν τρόπο με τον εκδότη. Αυτή η κατηγορία ομολόγων αφορά σε ομόλογα με μικρότερη διάρκεια και μεγαλύτερη αξία από τα περισσότερα ομόλογα εξαιτίας του κινδύνου που εμπεριέχουν για τον επενδυτή, ο οποίος μπορεί να αναγκαστεί να ρευστοποιήσει τα ομόλογα σε τίτλους μιας εταιρίας η οποία έχει ή πρόκειται να μειώσει σημαντικά την αξία της.

Δομημένα ομόλογα (Structured Bonds) : Στα ομόλογα αυτά περιλαμβάνονται ένα ή περισσότερα απλά ομόλογα σε συνδυασμό με ένα ή περισσότερα παράγωγα αξιόγραφα για να συνθέσουν έτσι μια επιθυμητή δομή. Δημιουργούνται συνήθως από τις Τράπεζες με σκοπό να ανταποκριθούν πληρέστερα στις ανάγκες των πελατών τους. Η σκοπιμότητα επένδυσης σε ένα δομημένο ομόλογο εξαρτάται από το κατά πόσο η προσφερόμενη δομή ανταποκρίνεται πράγματι στις ανάγκες και στο επίπεδο κινδύνου που είναι διατεθειμένος να αναλάβει ο αγοραστής. Η κανονικότητα της συναλλαγής (αγοράς ή πώλησης) εξαρτάται από το κατά πόσο η προσφερόμενη τιμή ανταποκρίνεται στην πραγματική αξία του σύνθετου χρεογράφου. Η αποτίμηση των δομημένων ομολόγων απαιτεί την αποσύνθεσή τους στα επιμέρους συστατικά τους.

Τα συγκεκριμένα είδη χρεογράφων είναι περίπλοκα και για το λόγω αυτό πρωταρχικά θα πρέπει να χρησιμοποιούνται από έμπειρους επενδυτές.

Αξιολόγηση κινδύνων ομολόγων

Τα ομόλογα υπόκεινται στον κίνδυνο αδυναμίας του εκδότη τους να εκπληρώσει την αρχική και / ή την πληρωμή των τόκων (πιστωτικός κίνδυνος). Επίσης υπόκεινται στη μεταβλητότητα της τιμής εξαιτίας κάποιων παραγόντων όπως η ευαισθησία του επιτοκίου, η αντίληψη της αγοράς για την πιστοληπτική ικανότητα του εκδότη, τη ρευστότητα της αγοράς και άλλους οικονομικούς παράγοντες. Όταν τα επιτόκια ανεβαίνουν, η αξία των εταιρικών χρεογράφων αναμένεται να μειωθεί. Πιο συγκεκριμένα τα χρεόγραφα σταθερού επιτοκίου με μεγάλη διάρκεια αποπληρωμής και χαμηλό κουπόνι είναι πιο ευαίσθητα στις μεταβολές των επιτοκίων σε σύγκριση με τα χρεόγραφα που έχουν μικρότερη διάρκεια αποπληρωμής και υψηλότερα κουπόνια.

Επομένως οι επενδύσεις σε ομόλογα, ανάλογα με τον τύπο του ομολόγου που επιλέγει ο επενδυτής, δεν έχουν εγγυημένη απόδοση και μπορούν να οδηγήσουν στην απώλεια σημαντικού ποσού ή ολόκληρης της αρχικής επένδυσης σε περίπτωση που ο επενδυτής δεν το διακρατήσει μέχρι τη λήξη του ή ο εκδότης χρεοκοπήσει και υπάρξουν αρνητικές μεταβολές στο επίπεδο επιτοκίων.